这么好全球双龙头，怎么只跌不涨？是该涨了

最近，不少小伙伴都对闻泰科技很困惑，从7月份升至167块后，在这3个月一直坐滑梯，掉到100块左右，收购安世集团后业绩不是好好的，怎么跌得有点不知所措，今天就分析了一下这里缘由。

闻泰06年成立，原来是一家IDH公司，08年后转型为ODM，是国内唯一一家上市的ODM企业。去年收购了安世集团，正式切入半导体领域。说业务之前，我们又要温习一下之前的内容。

之前我们聊过，OBM、ODM、OEM、EMS——

OBM：设计、生产、品牌、销售都由A厂商搞定，也就是自己设计自产自销。

ODM：B厂商设计、B厂商生产、A厂商品牌、A厂商销售，也就是俗称“贴牌”，就是工厂的产品，别人的品牌。

OEM：A厂商设计、B厂商生产、A厂商品牌、A厂商销售，代工，代生产，别人的技术和品牌，工厂只生产。这就是台积电的模式，没有自己的产品只代工。

EMS：相对于传统的ODM、OEM服务，仅提供产品设计与代工生产。EMS厂商所提供的是知识与管理的服务，例如存货管理、后勤运输，甚至提供产品维修服务。 

那IDH是啥？

就是厂商有研发设计能力，但没有自己的工厂不负责生产制造。

一、商业模式

目前，闻泰主要是通讯、半导体两大业务——

通讯业务：产品从手机、平板等逐渐扩大到笔记本电脑、IoT模块(物联网模块)、CPE(移动路由器)、TWS耳机。

半导体业务：即安世半导体业务，安世客户超2.5万个，产品种类超1.5万种，覆盖二极管/晶体管、逻辑芯片、ESD和MOSFET等细分领域。下游包括手机、汽车、通信(5G、IoT)、工业等领域。

这里就很容易发现，安世和闻泰通讯业务有共通点，形成互补关系，能产生协同效应。

ODM业务——

ODM(贴牌)简单来说就是生产和设计，相比OEM(代工)多一个设计，相比OBM少一个品牌销售。所以，ODM比纯代工含金量要高。

2016~2019年手机ODM行业全球出货量约4.18、4.50、4.30、4.10亿部，整体稳定，但出现内部两极分化，前三大厂商闻泰、华勤、龙旗合计占比从2016年35.91%提升至2019年的65.27%，说明集中度提升。

由于行业向龙头集中，小厂商没有生存空间，头部厂商受益，强者恒强。而且闻泰份额占比最高，属于当中的龙头，龙头效应更明显。

目前，安卓厂商的3种生产方式——

1、高端机型和旗舰机型：目前安卓手机厂商主流生产高端机、旗舰机自行设计和生产，维持品牌形象和丰厚利润，占比约10%。

2、中端机型：自行设计，而生产环节交由OEM或EMS厂商，占比约70%，厂商包括富士康、光弘科技、比亚迪电子等。

3、中低端机型：中低端机型交由有设计能力的ODM公司设计生产，并放开一定的物料自供比例，该部分机型占比约为20%，厂商包括闻泰、华勤、龙旗等。

2018年ODM各厂商的客户机构——

安世半导体业务——

安世在分立器件、逻辑器件、MOSFET器件的主要产品，市占率排全球前3名。

安世下游覆盖汽车、工业与动力、移动及可穿戴设备、消费及计算机等领域。

安世最主要领域是汽车行业，客户包括：博世、比亚迪、大陆、德尔福、电装等。

工业与动力客户：艾默生、思科、台达、施耐德等。

移动及可穿戴设备客户：苹果、谷歌、乐活、华为、三星、小米等。

消费领域：亚马逊、大疆、戴森、LG 等。

计算机领域：华硕、戴尔、惠普等。

2019年，安世毛利率保持在35%，高于大部分国内同行，由于贸易摩擦大背景下，会加速半导体元器件国产化，给安世打来明确的市场机遇，安世在国内的市占率将快速提升。

二、基本面

今年闻泰半年报没有公布各项业务收入占比，这里只能参考去年年报，当时ODM业务收入还是占绝大部分，安世业务还没合并进来，无法去了解。

海外收入占比超一半，说明依靠国外品牌的收入更多。

闻泰的毛利率、净利率在2019年前其实并不高，2020年后出现爆发性增长，主要是将安世业绩并表导致。

最新三季度财报，闻泰营收386.24亿元，同比+76.58%，净利润为22.59亿元，同比+325.83%，扣非净利润20.57亿元，同比+310.91%。

闻泰的资产负债率高达52.91%，较多债务是由于收购安世集团时产生。这也导致闻泰的商誉高达226.97亿元，占净资产78.99%，有一定风险。

不过，应收账款不断减少，应付账款也在提升，说明有很强议价能力，长期借款也在不断减少。

三、前景

ODM业务预测——

2000元以下的中低端机，理论上均可能外放给ODM厂商，假设5G换机潮带动全球智能手机出货量，在2021年后回暖至14亿部。

2000元以下中低端机维持50%的占比，2000元以下手机中有80~90%交给ODM厂商生产，则ODM行业的市场空间在5.6~6.3亿部，距离2019年4.1亿台的出货量还有50%左右的增量空间。

安世半导体业务预测——

根据IHS Markit数据，2018年全球功率半导体器件，市场规模约为391亿美元，预计至2021年市场规模将增长至441亿美元，年化增速为4.1%。

其中，中国是全球最大的功率半导体消费国，2018年中国功率半导体市场需求规模达到138亿美元，增速为9.5%，占全球需求比例高达35%。预计2021年中国功率半导体市场规模将达到159亿美元，年化增速达到4.8%，略高于全球增速。

功率分立器件又可进一步细分为IGBT、 MOSFET、晶闸管、二极管/整流桥等，预计到2023年功率分立器件市场规模将超140亿美元，其中MOSFET在功率分立器件中占比最高，占比超40%。未来新能源汽车的推广、以及化合物半导体的应用，将为功率半导体行业带来新的增长点。

四、风险

1、欧洲疫情再次反弹，影响安世的下游汽车业务受益。

2、产品毛利率波动的风险。

3、商誉减值的风险。

4、闻泰和安世整合效果不达预期的风险。

5、手机出货量大幅低于预期。

五、投资逻辑

差不多说完了，是不是漏了什么没讲，对啦！闻泰为何这几个月坐滑梯？

主要是闻泰上半年业绩增长未能达到市场预期。另外，有人说云南城投的大幅减持和解禁也是下跌诱因，其实考虑到他们减持份额占闻泰总股本不高，真的影响很小，不是主要原因。

券商预计2021年，闻泰科技净利润为47.4亿元，虽然，并表后闻泰业绩好到爆炸，但预计明年增长不会这么炸裂，赋予合理估值区间，华叔只给25~30倍PE，对应合理市值区间是1185~1422亿，目前闻泰总市值是1252.41亿元，即使给这么低的PE，目前市值还是属于合理估值范围。

其他重点资讯——

1、闻泰科技：拟发行可转债募资不超90亿元，用于闻泰无锡智能制造产业园项目、闻泰昆明智能制造产业园项目（二期）、闻泰印度智能制造产业园项目、移动智能终端及配件研发中心建设项目和补充流动资金及偿还银行贷款。

2、韦尔股份旗下豪威科技获得美国商务部许可证，可向华为供应图像传感器。豪威科技隶属韦尔股份旗下，主要研制生产图像传感器。之前，小米10至尊纪念版主摄像头传感器由豪威科技提供，像素高达1亿。

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