揭秘李嘉诚长和系运作图

公司资本运作的减法：

李嘉诚“长和系”的业务拆分和处置

李嘉诚擅于灵活处置和重组企业集团业务，在多元化思路下，动态剔除盈利黯淡的业务，吸纳富于前景的产业；同时依托资本市场，寻求多维度的资金筹集渠道，严格保持企业充裕的现金储备。在内地民企融资受到局限的制度背景下，李嘉诚维系充裕现金流的审慎扩张策略对内地民企有着重要的启示意义。

李嘉诚如何灌溉施肥，修枝剪叶，实现旗下企业集团的稳步增长？其如何为集团各事业提供充裕的资金，又是如何保证集团整体长期盈利的呢？前者涉及资本运作，后者则是实业经营。本文专注探讨李嘉诚的资本运作战略。

“长和系”长期持续盈利

“长和系”是李嘉诚旗下上市公司所构建的企业集团的总称。截至2011年12月31日，集团总市值已达7470亿港元。集团核心为长江实业（集团）有限公司（简称“长江实业”）与和记黄埔有限公司（简称“和记黄埔”）。其中，长江实业的前身是李嘉诚在1950年创立的长江工业有限公司，其于1972年在香港上市。和记黄埔则是由黄埔船坞与和记企业有限公司于1977年合并而成，李嘉诚在1979年入主和记黄埔，并成为集团主席。

长江实业与和记黄埔的财务报告显示，长江实业1991年的营业额不足100亿港元，到2010年底达328亿港元，营业额增长约3.3倍。而和记黄埔营业收入则由1991年的192亿港元增长近11倍达到2010年的2091亿港元。“长和系”一直为市场所称道的是其长期维持盈利，1991-2011年的20年间，和记黄埔的平均净资产收益率为11.01%，长江实业的平均净资产收益率为14.48%.经市场调整后的累计异常回报分别为172%和168%，而且在亚洲金融危机以后，“长和系”一直跑赢大市。

李嘉诚的资本运作：多维度的资金筹措

李嘉诚常为世人称道之处在于其多次精准的低买高卖，在众人对其投资眼光的艳羡赞叹中，易为人所忽略的是，长期持有和经营才是李嘉诚最终熬过严冬、为其项目沽得良好价格的前提，如3G业务的盈利和房地产开发的最终盈利都依赖于强大的现金流长期支撑，等待经济上扬而享有巨额回报。3G业务动辄上百亿的亏损，搁置达5年以上的土地储备，这些对于一般企业而言基本上是无法承受的。守得云开见月明的底气来自充裕的资本，李嘉诚有何种手段筹集资本以服务其大手笔的实体运营呢？

审慎的债务筹资态度

企业筹资最常见的方法是借钱和股权筹资，这两者属于外部筹资。当然，企业也可以使用自营现金流，这属于内部筹资。在资金的筹措上，李嘉诚使用了广泛的渠道，特别注意维持充裕的现金流，除却极少数年份，和记黄埔都保证了流动资产超过流动负债。李嘉诚对于负债高度敏感。他最初经营塑胶厂时被银行逼债，险些导致企业破产，这种经历或许令他心有余悸，其后他对于银行贷款的风险一直有所戒备。在随后投入房地产时，他一直保证物业租金收入的业务比例，不轻易采用抵押贷款形式进行房产售卖。

和 记黄埔的资产负债率从未超过60%，长江实业更低于20%，相对于内地房地产行业动辄70%以上的资产负债率，李嘉诚在财务方面的谨慎可见一斑。

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进退从容的业务拆分和处置

李嘉诚常用拆分上市与业务处置售卖两种方法筹资。我们留意到，其所做交易的时点颇有深意。在3G业务亏损的2002-2009年，“长和系”的拆分和售卖达9次之多，所得资金即使不算那些缺乏数据的交易也超过上千亿港元，为支撑持续亏损的3G业务立下了汗马功劳。

“长和系”旗下业务众多，李嘉诚的拆分和业务售卖有无规律可循呢？企业的业务拆分上市相较于业务处置较为柔和，大部分拆分上市后控股企业仍保留大股东地位，而业务处置一般意味着失去大股东地位。从产业上看，“长和系”拆分上市的产业大都是发展前景日趋黯淡者，而被其处置的业务未来的盈利空间比被拆分的业务狭窄，主要集中于受新兴3G通讯业务打压的传统电讯业务。从1997-2010年，和记黄埔七项核心业务的息税前盈余对集团盈利的历年贡献比例和历年增长幅度的均值可见，港口和基建业务对集团贡献盈利最多，但增长也较慢。这两项业务是稳固现金流的源泉，李嘉诚在历史上很少对之进行拆分和售卖，唯一例外是2011年将和记港口信托拆分在新加坡上市。信托相较于一般上市公司在现金派息上更有优势，可将营运现金流用于派息，且控制权又牢牢掌握在和记黄埔手中。因此，港口信托对于集团企业汲取旗下企业资金优势明显。此外，由于上海港和宁波港等北方港口的兴起，和记港口信托下的深圳盐田港和香港港口业务的增长放缓，前景已看淡，李嘉诚此举也有剥离盈利前景黯淡业务、提升集团整体盈利能力的效果。

零售业与能源行业的息税前盈余增长幅度和前景也是七项业务最高的。对此种业务，李嘉诚应会长期持有，不会在近期分拆。2011上半年，坊间流传屈臣氏分拆上市，李嘉诚公开表示，不排除再分拆业务上市，但认为不会分拆零售业务，其原因或许正在于此。

房地产行业的盈利贡献和增长居于七项业务的中间水平，将其中已开发成熟、盈利概念已穷尽的项目拆分出去，既有利于获取融资，也有利于提升集团的整体盈利能力。当然，由于这些项目一般还会有稳固的现金流入，采取信托的方式比较适合充分利用这些物业的可观现金回报。长江实业三度分拆房产信托上市，证明了这一点。

电讯行业的盈利贡献和增幅最弱。传统电讯业务竞争日益激烈，被3G业务取代的趋势也越来越明显。李嘉诚自出售Orange以来，其传统电讯业务一直处于收缩状态，和记电讯一直独立上市，海外的传统电讯业务也在售卖。这种处置有助于筹措资金支持新兴的3G业务。

拆分和售卖是李嘉诚资本运作手法的重要一环，这种大规模的资产处置不同于单纯的股权融资，会对实体运营产生深远的影响。通过有选择的拆分和售卖，逐渐淘汰盈利日渐萎缩的产业，李嘉诚很好地解决了企业集团多元化过程中常见的盈利水平下降问题；而拆分所获得的巨额资金又能够使之减少对债务融资的依赖，减轻了利息负担，增加了资本投放的自由度。2002-2009年，面对3G业务的巨额亏损，和记黄埔的资产负债率一直稳定维系在60%以下。其历年财务报表显示，3G亏损重负就落在了拆分和售卖资产所产生的“出售投资及溢利” 上。