和黄四次大分拆 300亿港元电讯旗舰5月上市

刘晓希

3月30日，和记黄埔(0013.HK)宣布电讯业务重组，成立新公司HTIL和记电讯国际?
Hutchison Telecommunications International Ltd)，和黄发言人表示，将和黄在港的固网
与2G及3G业务，以及和黄在印度、泰国、以色列、澳门地区、斯里兰卡、加纳和巴拉圭的2G业务
权益重组注入HTIL后分拆上市，新公司最快将在今年5月登陆香港联交所主板。



和黄表示，建议部分电讯业务独立上市的目的，是要令该集团集中处理在高增长市
场中的电讯业务，把各地资产以及财务、营运和管理各方面的资源，合并在单一架构下，藉以从持
续增长的移动通信市场中取得效益。此举将使得HTIL成为和黄系内针对发展中国家以及地区的电
讯业务旗舰。分拆后，和黄仍然是HTIL的主要股东。



在此次重组中，和黄保留西欧的3G业务以及澳洲和阿根廷电信业务，但HTIL将有认
购权，和黄称未来将可能认购阿根廷业务。



高盛证券将担任重组的财务顾问，而该行亦将同时负责HTIL的上市事宜。但由于和
黄并未透露HTIL的财务数据，所以不清楚HTIL是否已取得连续三年的盈利纪录——根据香港联交
所的规定，主板上市公司必须有连续3年的盈利纪录。



值得关注的是，2004年，和黄已经实施的以及将来要实施的资产分拆上市项目多达4
项。



300余亿港元电讯旗舰



和黄没有透露分拆资产总值以及具体的融资金额。



但有分析员估计，相关上市的电讯资产约值310亿港元，新公司上市估计会筹集近80
亿元。ING分析员梁启棠则估计，单是香港地区、印度和以色列三地资产的企业价值，有320亿港
元。一家欧资证券行分析员则相信，HTIL整家公司估值在40亿美元以上(约312亿港元以上)，视乎
发售股份比重，估计集资额介乎10亿至20亿美元。



根据和黄3月18日发布的年报，2003年，和黄包括澳洲在内的2G及其他电讯业务录
得营业额154.71亿元，利息及税前盈利为11.95亿元，分别上升16%及23%，所占集团整体比重分
别为11%及4%，而不计非经常性项目的利息及税前盈利更上升4.6倍。和黄目前已于全球拥有逾
1000万名2G客户。而和记澳洲扣除3G业务后的营业额为2.655亿澳元?约16.3亿港元?。



盈加怡证券董事谢明光对记者表示，由于和黄旗下业务众多，在电讯业务比重逐渐
加大下，分拆有助更加清晰集团的业务，令投资者明确选择投资业务范畴。由于管理层已明言未来
3G业务会有庞大开支，将电讯与和黄旗下其他业务分开，对和黄日后集资或评级均属正面。



东泰证券研究部联席董事邓声兴则指出，由于和黄欧洲及澳洲的电讯业务本身规模
够大，足以独立分拆上市，相对而言，香港市场业务规模无疑较小，而由于香港固网业务有现金
流，故将之一同分拆，于估值上有较大吸引力。邓声兴认为，是次分拆，一来可为和黄带来特殊收
益，抵销3G业务于今年将带来较去年更大的亏损；另一方面，分拆后，两者的帐目将独立分开，减
低对和黄本身帐目的拖累。至于是次分拆的影响，则要视乎有关估值，“保守估计估值起码逾百亿
港元”。



对于和黄2月份将香港固网电讯业务借壳上市注入中联系统并改名为和记环球电讯控
股公司，业界担心角色冲突。和黄发言人解释称，和记环球电讯是专注香港固网业务的旗舰，而
HTIL则为发展中地区电讯的业务新旗舰，二者并无冲突。



四次分拆解密



今年2月份，和黄将香港固网业务注入中联系统(0757，已易名和记环球电讯)成功借
壳上市，而以色列的2G业务Partner Communications目前亦在美国纳斯达克市场独立上市。和黄
发言人表示，集团目前所持有的和记环球电讯及Partner股份，亦将被注入HTIL内，但和记环球电
讯及Partner的现有上市地位，将不会出现任何改变，HTIL的重组及上市计划，亦毋须经各项业务
的其他股东批准。而印度业务分拆上市的计划，也将维持继续进行。



“不断分拆有资金需要的业务上市，这是李嘉诚的惯用财技。”工商东亚研究员徐
国熙在接受本报记者采访时表示。此前和黄将持有的橙、德国电讯等股权已悉数套现，分拆业务上
市便顺理成章地成为取得特殊收益的最有效途径。



因此，一位资深证券分析师在剖析和黄财技时表示反对业界普遍认为李嘉诚3G是一
场豪赌的看法。“2G业务的盈利可以为3G业务的亏损实现曲线上市融资，和黄电讯业务的发展模
式从来都是依靠资本财技滚动发展的。”该名不愿意透露姓名的分析师认为，过去10多年以来，和
黄在电讯业务并没有豪赌的心态，关键在于和黄从来没有动用集团本金炒做3G，主要依靠资本市场
运作来发展和黄3G。



他表示，李嘉诚在上个世纪70年代收购和黄以来，最大的投资是码头。和黄1990年
代初在电信部门的过度扩张曾经给集团财务造成很大压力，之后便一直控制在电讯方面的投资，尽
量依赖电讯部门的自行筹资。和黄的策略一直是以有限的资金发展电讯业务，防止出现高的财务风
险。



根据该分析师的统计，即使是上个世纪90年代电讯业务最高峰发展时期，和黄集团
调往电讯部门的资金也不超过15亿美元，和黄电讯业务的扩充主要是依靠不断售卖资产、上市以及
向外独立举债支持。



该分析师并举例，当年橙在1996年上市之后，和黄便将收回的股东贷款再投资于香
港、印度固网等业务。和黄在1999年参与VOICE-STREAM供股的资金，部分便是来自于减持橙的资
金，而当和黄在1999年以及2000年将橙以及VOICE-STREAM出售给沃达丰以及德国电讯之后，便立
即收回几百亿港元的现金以及债券，在其后透过不断将沃达丰以及德国电讯股权出售，从中筹到现
金1400多亿港元。



因此，该分析师认为，从这个角度看，尽管和黄在3G业务的投资庞大，但是这不是
额外的新投资，只算是调换资产，将其在美国和英国的2G业务换入欧洲、澳洲、香港多个国家及地[!--empirenews.page--]
区的3G业务。而且值得注意的是，和黄直至目前在3G的投资约为1000亿港元，约等于出售部分2G
业务所筹到的资金，而且3G业务具备较强的举债能力，至今从银行以及供应商处获得近800亿港元
的资金，只要3G能够继续获得银行融资，和黄出售的2G业务足够投资3G。



但是，对于和黄不断分拆的业务，包括已上市的和记环球电讯及以色列Partner，而
且和黄不排除把印度业务独立上市，意味部分新公司的业务，已经是其他上市公司的权益，这种把
同一业务接连、二次上市的做法，ING分析员梁启棠认为，此举会影响市场提升和黄作为控股公司
的资产折让幅度。



3G业务排队上市



在3月18日的业绩公布会上，李嘉诚强调和黄3G最难过的日子已经过去，但是李也承
认，2004年的3G业务的经营亏损将扩大。



因此，证券界人士普遍认为，2004年和黄的下一步必然是在依赖核心业务增长之
外，分拆旗下业务，获得特殊受益，以此来抵销3G业务持续的更大的亏损。



梁启棠指出，去年和黄来自3G业务的除税、利息及摊销前亏损高达183亿港元，预料
该业务今年亏损会达220亿港元。由于把和记环球电讯业务借壳中联系统上市，料今年可入帐13亿
港元，而如把持有的中联系统股份出售，将可望获额外26亿港元收益。因此，梁认为，HTIL上市
获得的至少80亿港元的资金，将主要用来应付未来2年仍将亏损的3G业务。



凯基证券分析员蔡铁康也不看好未来两年3G盈利前景，他认为雪球效应对电讯行业
很重要，若其他网络商依然按兵不动，和黄3G的上客数字就很难有大突破，而且和黄要处理3G和
2G业务互相抢客的问题，故相信未来两年不可能扭亏为盈。



和黄将香港3G业务放入和记电讯国际，也被证券界人士看作是一次搭便车行为，因
为香港业务比较小，不仅不会拖累上市部分业务的盈利，反而因为上市而获得融资。



邓声兴表示，和黄的不断分拆资产上市计划可令和黄的账目变得较好，他估计，由
于和黄在西欧的3G业务本身价值很大，若果该些业务都被注入HTIL内，并不能充分反映其价值，
故此西欧的3G业务并不包括在注入的资产内；但他估计，该些业务未来有可能在西欧独立分拆上
市。



和黄的发言人强调注入的资产大部分为2G业务；如果注入的资产本身拥有上市地
位，例如以色列的Partner Communications，其上市地位将依然保持不变，和黄也不排除将来把
注入HTIL的资产再作分拆上市的可能性，发言人除了拒绝透露一切有关HTIL申请上市的财务资
料，还强调有关分拆部分电讯业务上市的计划与3G业务的亏损无关。








摘自 21世纪经济