什么是货币泡沫理论

前言：在一个没有估值共识的市场，投资的行为更像是凯恩斯选美比赛，大家对其他人认为有价值的资产进行投资，同时，也没有一个明确的纳什均衡来形成最终的稳定。这导致在目前的阶段，谁会讲故事，谁就有高估值的可能。这也反映了目前整个加密货币市场的早期的混乱特点，它没有一个所有人达成的共识来对项目进行估值。但是，随着项目的进展，一旦大家对项目的估值形成共识，那么其价格就会逐渐达成均衡状态。当然，这也意味着真正成熟的阶段到来，这个时候要想获得高倍数的回报几乎不太可能。从这个角度，现在可以说是加密货币的黄金时代。

“货币泡沫理论”是一种受欢迎的比特币看涨理论，如下：

1.投机导致资产价格上涨，并形成泡沫；

2.泡沫并不会完全“破灭”，因为随着新买家的入场放缓，波动性会下降，价格走向稳定；

3.一旦价格稳定，它会被大众当作货币使用。

JP Koning曾经写过批判文章，他对“凯恩斯选美大赛”模型能否导致稳定表示怀疑，他认为比特币的价格在上述泡沫理论中的第二步中无法成立。这篇文章不错，值得一读，但读过之后，我依然不能确定凯恩斯选美比赛是否能够趋向于稳定。

那么，什么是凯恩斯选美比赛？它什么时候能够实现稳定，什么时候不能实现稳定？它是如何在加密货币中发挥作用的？

凯恩斯选美大赛

凯恩斯选美比赛描述了这样的游戏：它会激励玩家在预测其他玩家行为的基础上采取行动（其他玩家也在做同样的事）。凯恩斯在其1936年的著作《就业、利息和货币通论》中写到：

专业投资就像是在一场报纸上举办的比赛，参加比赛的人须从100张照片中选出6张最好看的脸。如果参赛者的选择最接近于参赛者整体的平均喜好， 那么该参赛者赢得奖项。这样的结果是，每个参赛者都不会选择他认为最好看的脸，而会选择那些他认为其他参赛者心目中最好看的脸。所有参赛者的想法都相同。这不是一个根据自己喜好挑选最好看的人的问题，甚至也不是一个众人认为什么是最好看的人的问题。我们已经达到了第三维度，我们把聪明才智投入到预测什么是群体观点所预期的群体观点。我相信有些人会达到第四、第五甚至更高的维度。”

有时玩家行为被描述为在n个维度下的博弈，其中：

在零维度，玩家随机选择；

第一维度，玩家挑选他们心目中最好看的人；

第二维度，玩家挑选他们认为其他人心目中的最好看的人；

第三维度，选手挑选他们认为其他人认为的其他人心目中的最好看的人；

。..。..走向更高的维度

“凯恩斯选美比赛”的概念通常与市场相关，特别在投机性市场，因为它的市场参与者试图推测其他参与者的想法。一维的交易员买入自己认为被低估的股票，二维的市场的交易员买入其他人认为被低估的股票，按照这种逻辑，不断走向更高维。（蓝狐笔记注：如果一个人达到三维、四维甚至五维的话，其市场的洞察力可想而已。）

这导致市场易受投机性泡沫的影响，原因是市场无法锚定“基本面价值”。我在“叙事性泡沫循环”中曾提到：

叙事驱动的投机泡沫环境有以下三个特点：

1.没有可靠或相关的历史数据来形成估值；

2.具有吸引散户的条件，通常监管不善；

3.在一个机会很多的投资环境中，相对强势的叙事可以吸引人们注意。

这跟我们在加密货币中看到的情况很一致。由于缺乏业已证明的加密资产估值模型，因此叙事可以驱动着投资决策。（蓝狐笔记注：这里的叙事，类似于我们在加密货币项目中常常看到的“讲故事”。）

因为缺乏可靠或相关的历史数据来进行估值，市场参与者无法对资产的估值方法达成共识。结果导致，投资者们在玩起了一场“凯恩斯选美比赛”，都在试图预测彼此的想法。

结果是，市场高波动性，并伴随着脆弱的市场结构，正如我们在加密货币市场所观察到的，有大幅涨跌和修正。那么，凯恩斯选美比赛最终会实现稳定吗？

纳什均衡

在实验经济学中，凯恩斯选美大赛经常以数字猜谜游戏的形式进行实验：

1.至少有三人参与数字猜谜游戏；

2.参与者可以猜一个0到100之间的数字，使其最接近所有人平均值的2/3，也就是66%，最接近者赢。

“自我趋利”的玩家会选择的最大数字是66，因为如果其他人都选择了100，那么获胜的数字会是66。由此，大家预测其他人都会选择66或更低的数字。那么，预测其他人选择的第二高的数字就是66的66%，也就是43。这个实验进行过多次，答案大约在20上下。

不过如果同一玩家玩了多次，其最终数字会达到0的均衡，因为玩家不会相信其他玩家会选择比自己更大的数字。

2004年，Kocher和Sutter进行一项“时间就是金钱”的主题研究，如果在多轮的猜谜游戏之间，其时间越长，就越容易达到均衡。

这是一个凯恩斯选美大赛趋向于稳定的例子。也就是所谓的“纳什均衡”，即参与者在知道其他人均衡行为的同时，不会改变自己的行为。目前的状态对所有人来说都是最优的选择。

这个游戏说明，当存在纳什均衡时，凯恩斯选美比赛最终会趋于稳定。

股票也会围绕其“基本面价值”形成纳什均衡。Koning引用亚马逊股票趋于稳定的例子。

为什么亚马逊股票趋于稳定，比特币也会同样的轨迹吗？1997年亚马逊股票上市时，它还没有盈收。［……］亚马逊股价趋稳并非由更大的市值或不断增长的成交量驱动。从深层次看，基本面已经发生了质变。公司的业务日益成熟，盈利也变得更稳定和可预测。股价价格也随之产生变化，因为这是其基本面的反映。

换句话说，由于市场对“基本面价值”产生共识，这创造了纳什均衡。这里有估值方法，例如收益的倍数估值法、贴现现金流估值法。

比特币的价格是否存在纳什均衡？

与数字猜谜游戏不一样的是，比特币的价格并不存在纳什均衡。比特币还不存在人人同意的估值方法，也许将来也不一定会有。

在任何时间点，一些人可能抨击它为老鼠药，而另一些人则坚信它将成为全球储备货币。即使大多数人都认为它将成为全球储备货币，也不可能给它分配均衡价值。人们能做到的最好的事情就是把价值锚定在已知的资产上，例如黄金或货币供应。

如果有足够多的人同意比特币价格应该等于某个锚（或锚的倍数），这就会达成某种均衡。例如，如果绝大多数人认同比特币应该和黄金一样值钱，那么每个比特币应该价值38万美元。然而，这种观点无效，除非

每个人都认为其他人都相信这个锚。

这不是纳什均衡。回想一下纳什均衡有如下的要求：

1.每个人都知道别人的均衡行为；

2.每个人都不会改变自己的行为。

这些要求并没有得到满足，因为黄金只是许多可能的均衡行为中的一种，趋利的市场参与者会不断地试图操作对自己有利的均衡。任何给定的时间点都存在均衡，它体现为现货价格，但没有人知道别人的均衡行为是什么，每个人都愿意在给出别人均衡行为的新信息情况下改变自己的行为。

如果接受了这一逻辑，比特币就没有纳什均衡，因此也没有理由实现稳定。

但这种逻辑也在表明，所有流动资产都不具有真正的纳什均衡。特斯拉似乎是拥有“基本面价值”，但有人认为它的价值被严重高估，而另一些人则认为它的价值被严重低估。他们并不是通过相同方式来评估公司价值。跟数字猜谜游戏有明确的均衡完全不同，现实世界的资产有多个不同强度的均衡。

用格雷厄姆的名言思考问题很有用：“从短期看，市场是投票机，但从长期看，它是称重机。”

从投票机变为称重机意味着它在向均衡转变。但这种均衡并不总是单一的均衡，所有的均衡都根据其普及度和强度进行调整（或者，“多纳什均衡”——均衡的相对主导地位）。

实现比特币稳定性的可行路径

比特币的稳定性取决于其“称重机”的设计，根据均衡行为普及度和强度，称重机调整其每种均衡行为（比如锚定黄金，或认为其价值为零），并返回净重（价格）。

稳定性将来自于“称重机”设计中的相对停滞。例如：

1.市场上流入和流出的资金量（法币的流入和流出）；

2.均衡构成上的偏差（即叙事）；

3.单个均衡强度的变化。

当全世界都在使用比特币，并且所有人都认同用一种方式对其进行估值时（比如MV = PQ），那么，最大限度的稳定就会到来。实际上，这跟“比特币泡沫理论”的支持者看法一致。一旦达到“超比特化”的阶段，比特币资产将稳定在非常大的数字附近。

可以轻易看出，当前的价格是一场没有纳什均衡的凯恩斯选美比赛。同样可以看到，一个所有人都使用比特币的未来将如何实现稳定。但如何从今天走向未来的未定，这就不是那么容易看清楚了。

期待“叙事性泡沫循环”不断重演，直到人们找到能引起共鸣的叙事。比特币到底是世界储备货币，还是毫无价值，或者处于中间状态，这依然没有答案。