中芯国际的“京东方式”道路

□兴业全球基金 钱敏伟

我国的半导体产业长期处于“缺芯少屏”的状态。就在去年，我国芯片进口总额超过2000亿美元，甚至取代石油，成为我国第一大进口商品。

芯片和液晶面板作为非常基础的半导体制造产业，虽然国家近年来大力扶持，但赶超国外之路并不轻松。京东方和中芯国际分别是我国液晶面板和芯片晶圆代工企业的典型代表。两家公司经历了大致类似的发展方式和追赶路径，即长期持续地进行高成本投入和艰难经营。

京东方自从2003年收购韩国现代第3代液晶面板资产开始，投资了几乎所有规格的世代线产能，一直追到8.5代线，累计资本支出达到660亿元。目前有消息称京东方正在研究建设能够切成60寸超大面板的10代线，一旦建成将超过韩国三星[微博]和LG。可以预计，此项目的投资支出又将是一个巨额数字。巨额投入带来的是沉重的折旧负担，多年来京东方的经营依然亏损累累，至今累计亏损53亿元。

中芯国际的发展路径同样是“后起直追”，晶圆生产线从上市之初的8寸厂提升到12寸厂，芯片加工技术从0.35微米追赶到28纳米。在进步显著的同时也花费巨大，累计资本支出627亿元，其中新建一座12英寸晶圆工厂就需投资超过100亿元，而在经营上累计亏损高达68亿元。

虽然追赶过程中成本高昂，经营困难，但拉动的产业链国产化趋势却不可逆转，半导体制造基础产业对GDP的贡献不可小觑，如业内估计，一条面板8代线所带动的产业产值就高达一千亿元。此外，在两家企业加入竞争、提升产能的带动下，主流尺寸的液晶电视和芯片价格持续走低，最终使各类电子产品的消费者明显获益。多年的追赶缩小了两家公司与行业龙头的差距，两家公司在各自行业的市场份额都跻身前五，开始影响行业竞争格局。更关键的是，京东方在本轮行业回暖周期中已经连续4个季度改善利润，中芯国际也连续多个季度盈利，追赶之路开始露出曙光。


这是两家在各方面都颇为类似的公司，并分别在A股和港股上市。中芯国际的规模原来远大于京东方，这种领先一直保持到2008年。而且中芯国际选择了一个较好的上市时机，IPO募资100多亿港币，也比京东方的IPO募资额大得多。但是不同资本市场的特点对这两家需要不断筹集巨额资金发展的公司在后续发展和再融资上还是形成了显著不同的影响。京东方在A股上市，股价一直高于每股净资产，再融资审批上虽然繁琐一些，但融资较为轻松，成本较低，到目前累计融资5次，总共融入700多亿人民币(6.2579, 0.0059, 0.09%)。而中芯国际在香港上市，尽管再融资程序要简捷得多，但股价长期低于每股净资产，加上公众股东的排斥，再融资能力和成本上与京东方形成巨大差距，中芯国际的再融资不得不依靠大股东及战略投资者的一次次解囊来支持。不论是增发股票还是通过发行可转债后转股，往往入股价格都远高于市价，大股东不得不忍受巨额账面亏损。据统计，中芯国际上市后总共实施9次再融资，总共才募集83亿港币，这其中大唐和中投两家就贡献了60亿港币的募资额。两家公司的再融资差异巨大，而结果是，京东方目前依然被北京国资牢牢掌握着控制权，中芯国际的大股东则早早由上市时的上海实业转为大唐集团了，而且从2008年后，京东方的规模反超中芯国际，至今甚至已数倍于中芯国际的资产规模了。