全球航空市场未来20年的发展及渗透率预测

我们认为，随着快速增长的空运需求，国内飞机租赁行业未来20年有望实现~8%的复合增速，主要基于：1）全球空运市场高增长推动飞机需求增加：IATA预计全球航空客运量年均增速3.5%，波音预计全球累计交付飞机数年均增速3.5%；2）亚太地区尤其是中国增速更高：IATA预计中国航空市场复合增速约为5%，波音预计国内累计交付飞机数量年均增速达4.5%；3）中国飞机需求中租赁渗透率稳步提升：2037年有望稳步提升到45%（vs.2017年全球经营性飞机租赁占比~42%）。

► 全球航空运量增长推动飞机需求增加。受益于全球宏观经济发展、交通运输成本下滑、居民可支配收入及出行需求增加，全球航空运量稳步增长。根据空客公司预测，过去40 年航空业收入客公里（RPK）增长超过4 倍，预计未来20 年收入客公里年均增速4.4%。空运需求增加也提升了飞机交付速度，波音公司预计未来20年全球将有42,730台飞机交付需求，飞机数量年均增速将达到3.5%，至2037年底飞机价值将达6.35万亿美元。

► 亚太地区需求增速领先全球。根据国际航空协会（IATA）统计，得益于经济稳健增长、家庭收入提高和人口红利，未来二十年，超半数的空运新增旅客将来自亚太地区，对应年均增速4.8%（vs.全球增速3.5%）；其中，中国将是增长最快的市场之一。同时，波音预测未来二十年左右中国累计交付飞机数量复合增速将达4.5%（vs.全球增速3.5%）。

► 租赁渗透率在中国新增飞机需求中或将稳步提升。相比其他融资工具，飞机租赁有助于航空公司改善现金流、提升机队灵活性、减轻剩余价值风险等，因而飞机租赁愈发受到航空公司青睐。根据航升（Ascend）公司统计，全球租赁飞机占比从1970 年的不到1%，逐步提升至2017年的42%。我们预计，随着国内新增飞机需求增加，二十年左右后中国飞机租赁渗透率有望稳步提升至~45%。

国内头部飞机租赁公司市占率及竞争优势有望进一步增强

► 中国飞机租赁公司在全球市场中的地位提升。根据FlightGlobal统计数据，全球飞机租赁公司数量由2008年的135家提升至2017年的146家，其中飞机价值10亿美元以上规模的租赁公司由21家提升至48家，飞机数量多、飞机价值高的公司依旧保持行业领先地位。在全球排名前12的租赁公司中，中国租赁公司数量由2008年的0家提升至2017年的4家。与此同时，亚太地区作为飞机租赁的快速增长市场，受益于中国航空公司租赁需求的提升，所以中国租赁公司在全球租赁公司中地位或将进一步增强。

► 中国公司在国内飞机租赁市场的占有率也在不断增长。根据航升（Ascend）公司统计数据，中国飞机租赁公司在国内航空租赁市场中的份额从2007年的9.1%稳步攀升至2013 年的37.8%，截至18年预计达55%。一方面，金融危机后信贷紧张导致海外竞争对手受困，为国内飞机租赁公司抢占市场占有率提供了一臂之力；另一方面，随着银监会于2007年后逐步放宽对飞机租赁的监管，众多银行系飞机租赁公司开始涌现，通过内生业务增长及外延收购合并，进一步推动国内飞机租赁公司市占率提升，龙头公司地位凸显。

“采购+租配+融资+机队管理”构建核心竞争力

我们看好采购能力强、租配能力高、机队管理出色、融资成本低，具备稳定ROE回报的飞机租赁公司。

► 采购能力：租赁公司购买飞机的方式包括三类：直接从飞机制造商购买、与航空公司签订售后回租协议、二级市场交易购买。我们看好行业中与双寡头飞机制造商波音及空客建立了长期稳定合作关系，具备较强采购能力，能够以更大规模、更低价格、更快速度获取飞机订单的租赁公司。

► 租配能力：影响飞机租赁收益率的因素主要包括：飞机租赁价值、航空公司信用质量、飞机机龄、飞机型号以及经济环境等。一方面，通过综合租配管理，具备较高租赁收益率的飞机租赁公司往往拥有稳定的租金收入来源；另一方面，由于飞机租赁公司的租赁客户众多且地域分布广泛，其中以中国为代表的亚太地区客户群体租赁需求强劲且债务拖欠风险相对较低，在租赁需求旺盛的地区建立起高质量的客户群、签署长期稳定的租赁协议，也有助于提升飞机租赁公司的租配议价能力。

► 机队管理能力：飞机租赁公司对机队进行统一管理，出色的机队管理能够使得公司在航空业的上下行周期内，实现飞机基础价值的最大化。一方面，机队管理使得机队在租赁期内保持较优状态、获取更高租赁收益率；另一方面，通过机队剩余价值管理、有效的飞机购买和处置，通过二手飞机贸易等方式，实现飞机交易的盈利最大化。

► 融资能力：购买飞机的融资方式包括：银行信贷、债券融资、自有资金等。一方面，租赁公司自身信用评级会影响公司获取低成本资金的难易程度；另一方面，租赁公司股东背景也会影响融资方式及成本，例如：银行系租赁公司相较产业系及独立第三方租赁公司具备银行贷款的资金优势。由此，我们认为，拥有灵活债务结构、较高信用评级、强大股东背景支撑的公司往往能具备较低的融资成本，竞争优势明显。