分析师齐聚网通总部 承销团力争15亿美元IPO

欧阳长征



9月3日星期五，北京。众多来自香港的电信分析师齐聚网通集团总部，参加网
通集团管理层关于上市事宜的情况说明会。



整整一天的会议。会前发给分析师的资料，在会议结束后立即收回。



此前，由于在监管部门的财务审核中某些参数不达标，网通将计划中的福建、
浙江、江苏三省资产撤出IPO范围，引发了外界对于网通经营状况的猜测。另外，网通与电
讯盈科洽谈收购香港电话公司事宜，也影响了其IPO的进程。



一位参与会议的分析师表示，从这次说明会可以看出，对于目前外界对网通
IPO前景的疑惑，网通非常重视，“可能希望借此改变一些分析师的看法。”



资产减值230亿元



从会议现场传出的消息称，网通计划在今年9月中旬进行海外路演，在9月底或
10月初以红筹公司的形式同时登陆香港和纽约市场。上市资产包括北方六省和南方两个省
份，再加上网通国际，预计发行16%的新股。此前，网通已向监管机构提交了申请上市登记
报告，而监管机构初步审计后出具的意见书也已经发回。网通将根据监管机构提出的疑问，
与承销团协商后作出回复。



网通上市如箭在弦上，最重要的是确保卖出一个好的价钱，这也是决定上市成
败的关键。



知情人士说，网通目前面临处境，同当年中国电信IPO时颇有相似之处：二者
均总资产大、利润率相对较低，使得市盈率偏高，投资者很难有热情去购买；而且它们都是
依靠固定现金流维持收入的固网公司，基本靠派息作为卖点。



目前香港股市的平均市盈率大约在10—15倍之间，投资者对于股价上升空间少
的股票，理所当然希望市盈率越低越好。



但如果市盈率定得过低就会导致发行价低于每股的净资产，这显然不会得到国
资委的同意。中国电信当年IPO时也受困于此，最后不得不降低募股规模。



投行人士认为，想要走出这种困境，唯一可行的办法便是将资产做减值处理，
压低净资产。在保证市盈率的同时，又使得发行价不会低于每股净资产。



消息人士透露，网通此前已对部分上市资产做了230亿元的巨额减值。



该人士称，网通主要是通过两大方案进行资产减值：一是拿出部分拟上市公司
资产出售给集团公司，再通过租赁的方式来使用，例如办公楼、机房等等；另一方法是将拟
上市公司帐务撇给母公司，降低利息支出，采用这一办法，拟上市公司今年的资本性指出已
经降低了7亿元。



网通方面希望在资产减值后，能实现其融资15亿美元的计划。不过近期有消息
传出，网通有可能再次削低集资额至10亿美元，减幅达33%。网通今年收入计划能达到800亿
元，利润率有望从去年3.9%上升至10%，但分析师在对比中国电信上半年净利润增长28.1%强
劲势头后，得出网通IPO市盈率不会高于9倍，因此预计融资额在12亿至14亿美元之间。此消
息未得到证实。



日本两大投行助力



在此次分析师会议上，由网通IPO主承销商花旗银行、高盛和中金公司牵头的
辛迪加承销集团也纷纷亮相。除上述三家公司外，辛迪加集团还包括：摩根士丹利、里昂证
券、德意志银行、香港高诚、野村证券及大和证券。中银国际则出任网通上市的财务顾问。



从网通选择的两家日本承销商来看，管理层似乎是希望通过调动日本散户的积
极性来完成IPO目标。



国内电信人士对于野村证券并不陌生，中国电信IPO时就曾指定野村证券和花
旗银行为其在日本市场做非上市公开发行。野村是日本最大的券商，在全日本拥有超过120
个营业部、上百万投资者帐户。



接近野村证券的人士说，自从亚洲金融风暴后，野村证券就更大地关注起近年
来一直保持稳定增长的中国市场。在中银香港2002年上市过程中，野村证券主动请缨，在日
本首先开非上市公开发行的先例。由于野村证券的尽力推荐，中银香港股票发行过程中受到
日本散户的追棒，短短3天内日本国内申请应募的金额高达26亿美元，最后配售额为27581.2
万股，约占中银香港全球销售额度的12%，其中99%资金均来自于8万名日本个人投资者。



大和证券则是日本第一家金融控股集团，主要业务为包括综合性和国际性的证
券及相关业务。其分支机构在日本国内有96家，海外有19家，目前是日本第二大证券公司。



日本国内排名前两位的证券公司。再加上花旗银行在日本相当强大的销售网
络，可以看出网通对日本市场寄予了相当的厚望。



红筹公司架构浮出



随着网通上市日期的临近，作为上市主体的红筹公司，中国网通股份有限公司
架构也逐渐清晰了起来。



消息人士透露，红筹公司基本上以原网通香港公司改造而成，在原有的架构
中，原网通控股持有的网通香港88%的股份，其余12%由新闻集团、高盛、Dell、新鸿基集团
等海外投资方拥有。



经过对网通控股的整合，然后将集团准备上市的资产注入，上市后中国网通股
份有限公司的股权结构应如下：集团占有72.5%、原网通控股四家国内股东加上山东国资局
占4.6%，原网通香港外资股东6.9%，公众股东16%。



相比网通集团按实收资本1：1收购吉通公司48190万元的国有股权，中科院、
铁道部中铁通信中心、国家广电总局网络中心和上海联合投资有限公司在1999年共同出资
1.98亿人民币组建网通控股(其中包括1.2亿现金和7800万固定资产)，到如今能占到上市公
司中4.6%的股份，应当是满意而归；而外资股东2001年向网通香港注入3.25亿美元，既没有
被清退，目前还占上市公司6.9%股份，也算是收获颇丰。







摘自 21世纪经济报道