联通百亿发债至今无定论

中国联通准备发行100亿元人民币债券的消息众口相传已非
一日，然而久久未有定论。


近日，联通高层终于就此做出公开表态。日前，在中国联
通业绩介绍会上，联通集团
副总裁、A股上市公司董事佟吉禄表示，“集团公司力争完成100亿元的发债规模，目的是用于
CDMA网络的建设。”考虑到发债需要一定的审批手续，佟吉禄指出，联通目前仍在等待有关部门
的批准。


然而，作为A股上市公司的中国联通，却并没有发布公告对
此进行说明。“即使是集团发债，联通A股公司也应该及时进行公告；而如果不发债，也应该刊登
公告进行澄清。”一直在研究此事的清华兴业投资管理公司研究员郝晓辉，对联通的行为表示不
解。


-疑问一：发债方式联通为何一直三缄其口


实际上，早在去年年底，中国联通集团董事长杨贤足在接
受媒体采访时即曾透露，联通已经将申请发行企业债的文件递送给国家相关部委，预计2003年能
够顺利发行联通历史上第一笔企业债。但在具体发债方式上，联通方面一直三缄其口。


联通公司有着令人眼花缭乱的持股关系。如果从底层公司
算起，联通大致可以分为联通运营公司、联通红筹公司、联通BVI公司、联通股份公司和联通集
团，但到底哪一个公司会成为发债的主体呢？


中国联通A股公司的招股说明书中明确表示，中国联通A股
公司是一家特别限定的控股公司，除日常运营费用外，不能进行债务性融资。也就是说，中国联通
A股公司决不能为了CDMA的建设发行企业债券融资。


按照中国发行企业债的相关法规，只有在内地注册的国有
大中型企业才有资格发行企业债券。之前中国移动发债即是通过广东移动来实现的，广东移动由于
既是内资公司又是BVI公司，因此既可以在香港红筹上市，也可以在内地发债。联通若要效仿中移
动用红筹公司或其子公司来发债，似乎亦属可行。但值得注意的一点是，联通在最近的九省网络收
购里已经明确表态，将尽快更改9省公司的主体为全外资，因此9省网络在交割之后将和12省网络
一样，丧失发行中国内地企业债的资格。


来自联通集团一位管理人员的最新说法表明，以集团公司
为主体进行发债，将会是最可能采用的方式。4月8日，此说法得到了联通A股上市公司投资者关系
部的证实。该部门还称，发债事宜一直由集团计划财务部负责具体运作，目前已向国家有关部委送
交申请。但至于具体方案，则要在获批之后才有下文。


该部门还表示，他们正就此与上交所方面联系，询问是否
需要发布公告，披露其母公司的发债计划等相关事宜。


-疑问二：发债计划是否缘于联通资金压力


种种迹象表明，在联通内部，发债准备工作已经悄然起
步。而发债的最直接动力，则来源于资金链的压力。


“联通公司扩张比较迅速，整体上面临的资金压力相对比
较大。”大通证券研究员王琦分析，快速发展的联通迫切需要寻找新的融资渠道，以支持其耗资巨
大的网络建设。


2002年，国家有关部门批准联通在国内A股融资，联通也特
设了作为融资壳公司的联通股份公司，原计划以每股4元左右的价格发行50亿A股，以求缓解CDMA
后期工程的资金问题。然而事与愿违，联通A股发行价最终仅为2.3元，募集的资金大打折扣，扣
除发行费用后为112.6亿元，距原计划尚有较大缺口。显然，股权融资的“缺口”，是联通资金链
条上一块难以抹去的心病。



联通A股公司2002年年报显示，当年资本开支为189.4
亿元；联通预计，2003年资本开支将达200.6亿元(包括收购9省公司后的21省公司资本开支)。


公司董事长杨贤足还给2003年立下了三大发展目标：CDMA
业务新增1140万用户并扭亏为盈；公司现金流由负转正；择机收购10个未上市省份GSM资产与移动
业务——这些目标的实现，无疑需要大量资金投入。


根据联通公司原来的设想，投资资金来源将依赖业务运营
带来的现金、资本市场融资和适当的银行组合贷款等。但问题在于，业务运营中虽然有现金可以利
用，但由于移动通讯市场竞争日趋激烈，利润也日益摊薄，联通极为看好的CDMA业务更在2002年
亏损了10.3亿元，依靠业务运营带来的现金进行投资面临诸多不确定因素。


而从资本市场融资来看，虽然中国联通有联通红筹公司和A
股公司，但由于国际市场上电信股票被严重低估，再融资的可能性几乎没有；同样地，在国内市场
不景气的情况下，A股公司通过增发或者配股融资的可能性也微乎其微。


再者，银行贷款由于筹资成本高，只依靠贷款显然不是联
通公司的理想选择。根据联通公司披露的长期贷款情况，联通5年期贷款的利率已经超过中移动15
年期债券的利率。两相对比，也就不难理解联通为何要紧锣密鼓地申请发债了。


-疑问三：联通企业债政策能否再次放行


“由于企业债需要国务院特批，国家能否给予‘特殊政
策’，其实是联通发债最大的悬念。”王国平研究员说。


王国平分析，其实从联通A股上市就可以看到国家特殊政策
支持的影子。联通A股上市公司只是一个拥有股权的壳公司，不直接经营任何其他业务，其业绩完
全取决于中国联通香港上市公司的经营状况；而联通A股公司的实质任务，就在于为联通集团的
CDMA项目筹集资金。这种特殊的上市安排牵扯出很多包括法律、政策方面的难题，国务院都给予
了特殊的政策进行豁免。


“联通发债无疑也将或多或少地得到国家特殊政策的支
持，从而缓解联通的资金压力。”王国平说。



摘自　21世纪